打新基金稳赚不赔吗？

打新基金，顾名思义，就是专门靠打新股赚钱的基金。要搞明白打新基金的原理，就要先搞明白中国的新股发行制度。

打新股是中国股市特有的一种现象。你会发现中国上市的新股，清一色随随便便就能连续上好几个甚至十几个涨停板，收益率超过 100% 的比比皆是，打新股和中彩票、捡钱没啥区别，这在海外成熟市场是极其罕见的。这到底是为什么呢？

20 世纪 90 年代初，我国刚刚设立股票市场时，还没有完全确立市场经济体制，所以包括股市在内的各种市场化探索都是走一步看一步，摸着石头过河。由于担心步子跨得太大，当时股票上市采取的是审批制，所以哪个企业能上市哪个不能上市，决定权在政府手里。每年有多少公司可以上市，每家公司能融多少资，都有指标额度，这本质上还是计划经济体制下的思维惯性。而且上市资格并不是完全根据企业本身的经济效益和市场竞争力决定的，而是搞平衡，这个部委给点，那个部委给点，这个省给点，那个省给点，一层一层往下分，就形成了「权力的傲慢」。

企业如果没有「关系」，搞不到指标就不能上市，不能上市就融不到钱，融不到钱企业就没法继续发展壮大，这是和企业自身利益息息相关甚至是性命攸关的事，一些搞不到指标的企业就不得不选择去向相关的政府官员行贿。因为谁可以上市，谁不许上市，说到底还是政府一句话，而政府是由一个个人构成的，所以最后就变成了主管发审工作官员的一句话，搞定这些官员，也就搞定了上市。而搞定官员的方法不是塞钱就是色诱，古今中外都一样，这样的制度就给相关官员「前腐后继」提供了巨大的空间。

不符合市场经济环境需要的审批制度，不但会导致权力寻租的腐败问题，而且会导致审批放行的速度远远无法满足市场需求，也就是企业渴望融资，投资者也渴望投资，但没有足够多的股票可以买。这种僧多粥少、资金多而股票少的局面就导致每一次新股上市都显得特别珍贵，人人争相抢购，自然股价就会在短时间内迅速飙升。

30 年前中国第一代股民一夜暴富并不是靠炒股票，而是靠炒股票认购证。因为当时还是计划经济思维，什么都要管制配给，买肉有肉票，买布有布票，买股票也不是拿着钱就能买，得先有认购证才有资格买，于是认购证的价格被炒上天了，30 元一张的认购证，到二级市场一转手能卖 1000 元，有几十倍的涨幅。认购证之所以那么值钱，就是因为当时股票的发行价格低得不可思议，比如当年上海「众城实业」的原始股，发行价格每股 1 元，一上市就变成了 10 元，然后又一度飙升到 200 多元。从 1 元到 200 元，200 倍的收益啊！那真是一个「饿死胆小的，撑死胆大的」的时代，这种一夜暴富的机会，今天炒股的年轻人再也遇不到了。

配给制度明摆着就是给你抢钱的机会，所以老百姓疯狂了。当时上海许多证券公司营业部不断发生股民因争抢认购证吵架、打架甚至踩踏等恶性事件。

1992 年 1 月邓小平「南方谈话」发表后，坚定了中国要走市场经济改革的道路，股民的信心重新被点燃，到 1992 年 5 月，上证指数从 200 点涨到 500 点，几乎所有股票涨幅都超过了 200%。当时市场上流行的一句话叫「只要买到股票就能赚钱」。

1992 年 8 月 9 日和 8 月 10 日两天，深交所发行新股认购抽签表，售表网点提前三天就排起了 120 万人的长龙，当时整个深圳都没那么多人，这 120 万人是连夜从全国各地赶过来「抢钱」的，每个人都带着成捆的身份证。8 月 9 日下午 4 点，深圳下起倾盆大雨，但排队者不分男女老少，依然前胸贴后背地排着队，不离不弃，到晚上 9 点，500 万张认购抽签表全部发完。但很多人发现发放过程中存在营私舞弊现象，100 元一张的表被炒到 300～500 元。到 8 月 10 日，半天不到表就发完了。很多排了几天队伍的老百姓愤怒了，到深圳市政府门前游行示威，要求惩治腐败。迫于压力，8 月 10 日晚 11 点，深圳市政府决定再增发 500 万张认购表，但人群仍不肯散去，并和驱赶人群的警察发生冲突，这就是中国股市著名的「8·10」事件。

如果你想更进一步了解这段今天听起来很奇葩的历史，推荐一部名叫《股疯》的电影，讲的就是 1992 年中国股市的疯狂故事。

由于审批制的弊端太明显，2001 年周小川出任证监会主席时，提出了新的改革方向，让证交所承担更多的上市审核职能，这种制度叫作「核准制」。

审核制是完全由政府行政力量来决定上市分配指标，而核准制则改为按市场原则由主承销商推荐，由发行审核委员会独立表决，由证监会核准的办法。也就是说，上市流程的开始阶段让证交所来负责，上市流程的结束阶段还是把握在证监会手里。

然而相比于审核制，核准制虽然更符合市场化的改革精神，但最后企业能否上市的决定权依然把握在证监会手里，守着各个关卡的审批人员仍然存在着腐败空间，比如 2015 年 11 月，当时的中国证监会副主席、主管发审工作的姚刚就因为腐败问题落马。

所以多年来，国内舆论一直在呼吁股票发行制度彻底改为注册制，因为在国外成熟的资本市场，股票上市都采用这种制度。注册制的意思是，只要你符合上市的条件，把材料准备齐全，主管机构检查一下上交的材料，如果都符合规定，就可以在报备注册后上市。至于说这家公司到底能不能融到资，上市后股价是大涨还是大跌，不用监管当局操心，完全交给市场去判断。这么一来，新股上市这件事就不再显得那么有吸引力，因为再也不是过去僧多粥少并且监管当局严格限定发行价的局面了。如果市场不认可，上市第一天股价不涨反跌，也就是所谓的跌破发行价（简称破发），也是完全有可能的。

从这个角度看，2001 年开始实施的核准制实际上是从审核制向注册制转变的过渡阶段，前者完全由政府说了算，后者完全由市场说了算。而根据 2013 年党的十八届三中全会精神，今后要在资源配置中起决定性作用的不是政府，而是市场，所以股票发行注册制改革符合中国市场化改革的大方针、大趋势。一旦完成了注册制改革，股民热衷炒作新股的投机风潮以及新股不败的神话就将彻底谢幕，所谓的打新基金也就成了无源之水、无本之木。

然而理想很丰满，现实却很骨感。根据 2015 年 12 月通过的决议，证监会将从 2016 年 3 月开始启动注册制改革，过渡期为 2 年，也就是到 2018 年 3 月，核准制将彻底改为注册制。但由于 2016 年开年 A 股就遭遇到了股灾，刚刚设立的熔断机制又引发了强烈的市场震荡，导致股市暴跌，人气涣散。如果此时再强推注册制改革，就会出现海量企业扎堆上市的局面，本来市场就人气低迷、资金不足，再集中上市那么多新股，会进一步对目前的存量资金产生「抽血效应」，很可能会导致股市再次暴跌，这显然不是以维持稳定为核心指导思想的监管层愿意看到的。所以，原本已经箭在弦上的注册制改革被迫一再推迟，到了 2017 年已经完全没了声音。因此在可预见的未来，我国的新股发行制度可能还会继续维持目前的核准制。

相比于审核制和注册制，当下核准制的流程都要复杂得多，因为它属于半市场半行政的半吊子制度，这个制度最大的弊端就在于新股的发行定价问题上，也就是俗称的 IPO（initial public offerings，首次公开募股）。定价问题通俗说就是发行新股。监管层一方面为了防止企业在 IPO 时过度圈钱，另一方面为了培养投资者理性投资、价值投资的意识，防止上市企业的股价过度透支未来，就会故意压低 IPO 价格。

和力哥之前讲解基金的一级市场和二级市场一样，股票的发行市场就是一级市场，上市后我们日常买卖股票的地方叫二级市场。一方面，由于政府对一级市场的 IPO 价格进行了人为抑制，上市后的股价存在价值回归的冲动；另一方面，IPO 的节奏依然掌握在政府手里，所以还是会存在僧多粥少的局面；再加上过去 20 多年新股上市后普遍出现大涨的局面让股民形成了路径依赖，股民们觉得新股上涨很正常，所以会注入更多的投机资金去炒作新股，在这几方面因素的综合作用下，就形成了持续至今的靠打新股赚钱的套路。

下面我们来讲讲市盈率，什么是市盈率呢？

它指的是决定一个新股发行价格高低的关键性指标。

市盈率，也称本益比，英文叫 price earnings ratio，简称 P/E。顾名思义，就是市价和盈利的比值，或者说是你投入本金和收益的比值，也就是这家企业最真实的投资回报率。比如你有一个包子铺，过去 3 年，你每年都能通过这个包子铺净赚 1000 元。假如今年你厌倦了包子铺的生意，想把包子铺卖掉，市场会愿意出多少钱来买你的包子铺呢？如果有人愿意出 1 万元盘下你的包子铺，如果预计未来包子铺还能每年赚 1000 元，意味着买家需要 10 年才能把本金收回，这时候，市盈率就是 10 倍。如果出 5000 元买包子铺，市盈率就是 5 倍；出 20000 元买，市盈率就是 20 倍。对于出售自家股票的企业来说，当然希望市盈率越高越好，但对于买股票的我们这些投资者来说，当然希望市盈率越低越好。那凭什么有的上市公司能维持 50 倍的高市盈率，有的却只能维持 5 倍的市盈率呢？这就取决于市场对这家公司未来盈利变化的预期。假如某家公司眼下盈利不错，但市场认为它已经是夕阳产业，未来会走下坡路，赚钱能力会下滑，愿意花大价钱买的人就少，市盈率就低；反过来说，如果市场认为某家企业前途无量，愿意花大价钱买的人就多，市盈率就高。这就像把某人一生的赚钱能力一次性打包买下来，对于 25 岁的年轻人来说，未来赚钱的想象空间更大，市盈率就高；对于 55 岁临近退休的人来说，则正好相反。而两个同样是 25 岁的年轻人，一个有研究生学历，一个仅有初中学历，前者的市盈率比后者更高。

A 股的新股定价机制经历过几次重大转变。在沪深两个交易所诞生以前，股票和邮票一样，大部分都直接按面值来卖，通常就是 1 元，用常识想想也知道，这肯定不合理。沪深交易所成立后，变成由负责销售股票的承销商「拍脑袋」确定一个固定的发行价格，让投资者认购。举个例子，阿里巴巴和乐视都是互联网企业，所以两者的发行价格就都是 20 元。今天看来，这样的制度同样很可笑。20 世纪 90 年代中期以后，引入了固定市盈率或相对固定市盈率的方法，市盈率大多在 10～20 倍。当然，此后随着市场的牛熊转换和管理层思路的不断变化，新股发行制度经历了好几次大大小小的改革，IPO 本身也是时而暂停，时而重启，因为太过复杂，力哥就不展开了。

与 IPO 制度本身的不断变化同步的是，股民们打新股的规则也发生了多次改变，因为变化太多，力哥也不展开了，只说说在现行制度下，我们股民如何才能参与打新股。

眼下的新股发行分为网上公开申购和网下机构配售两个渠道。对个人投资者来说，只能参与网上申购，但因为大家都想要买新股，僧多粥少，所以只能采取抽签摇号的方式，随机发放新股申购资格。目前具体的做法是按照投资者所持有的二级市场股票的市值来分配申购新股的额度，这些投资者原本就持有的股票被通俗地称为门票股，投资者所持有的股票仓位叫作打新底仓。证监会之所以要设立这么一个制度，主要有两个方面的考虑：一是为了避免投资者为了把钱拿去申购新股而卖出原本持有的二级市场股票以筹集打新资金，导致股市下跌。现在的做法就起到了缓解一级市场对二级市场的「抽血」作用。二是倒逼那些原本不玩风险更高的二级市场股票、专门在一级市场无风险打新股的投资者，使他们为了今后能继续打新股，不得不先去买点二级市场股票，这样就给二级市场带来了增量资金。说到底，还是希望发新股不要造成股市下跌。

但这么一来，就不存在无风险打新的好事了。因为你总得先买点「门票股」，万一「门票股」没选好，大幅下跌了，不但你申购新股的额度会缩水，而且你的投资本身也在亏损。如果这头股票在下跌，那头新股却一直打不中，那真叫是「偷鸡不成蚀把米」，亏大了。所以，为了尽可能地降低「门票股」的风险，许多打新专业户会选择买业绩相对稳定而市盈率又很低的股票，比如银行股作为「门票股」。

新股票具体的申购规则是这样的：底仓股票的市值根据 T-2 日前的 20 个交易日日均持有股票的市值来计算，深交所要求持股市值 1 万元以上才有资格参加申购，也就是在打新那天的两个交易日之前，你要连续 20 个交易日，也就是从 T-21 日一直到 T-2 日，保证名下持有的股票市值平均每天超过 1 万元。假如你临时起意要打新股，但距离打新股 T-2 的日子只有 10 天了，你就要保证这 10 天里你持有股票的市值都在 2 万元以上；假如距离 T-2 日只有最后一天了，那这一天里你只要买入市值 20 万元以上的股票，同样可以满足日均持有股票市值 1 万元的要求。

对深交所上市新股来说，每 5000 元市值配一个申购单位，一个申购单位为 500 股，也就是说你中一个新股就可以获得 500 股深交所的股票，而你的申购数量同样必须是 500 股或 500 股的整数倍，最高不能超过单一股票账户的可申购上限。那怎么看我要申购的新股最多能申购多少呢？点击天天基金网首页上的「新股」，就会跳转到东方财富网的数据中心，随后点击「新股申购」，就能看到所有近期已经上市或即将上市的新股的所有信息。其中有一栏叫「申购上限」，大盘股因为发行量大，所以申购上限会比较高，可以有几十万甚至几百万股；小盘股的申购上限则比较低，可能只有几千股（见图 11.1）。

图 11.1 新股申购一览（来源：东方财富网）

而上交所的打新规则和深交所有少许不同，同样是以 1 万元股票市值作为打新入场券，但变成了每 1 万元市值配一个申购单位，一个申购单位为 1000 股，都比深交所增加了一倍；同样，申购数量应当为 1000 股或它的整数倍，最高不超过申购上限。

另外有两点要注意：一是现在一个股民可以允许有三个证券账户，也就是说你最多可以在三个证券公司名下买卖股票。有些股民的股票分散在不同的证券账户中，但只要是一个人名下的股票，不管在哪个证券账户内，中登公司都能统一查到，可以合并计算底仓市值，但是股民不能使用三个证券账户一起申购新股，只能选择其中之一申购。

二是如果同一天有多只新股上市，打新股的市值可以重复使用，也就是 N 个新股都可以打。这套底仓规则在 2016 年又发生了重大改变，即取消了预缴款。在过去，打新股必须冻结大量资金，对投资者来说，这大幅降低了资金利用效率；对市场来说，也会造成更大的市场波动。而如今取消了预缴款制度，相当于你只需要满足底仓要求，在新股申购日不需要提前准备任何额外成本，就能直接参与打新，等 T+2 日公布中签结果后，确认打中了新股，再支付新股申购费。如果有投资者在连续 12 个月内累计出现 3 次中签后不交钱，白白浪费名额，6 个月内将不得参与新股申购，但因为打中新股就是赚钱，这条规则没什么实际意义。

不用多掏一分钱，坐等天上掉馅饼，这么一来，有资格也有意愿参与打新股的股民人数就大幅增加了，以至于今天打新股几乎成了中国股民的一项全民运动，几乎有新必打。可结果却是打新股中签的概率真的像买彩票中大奖的概率一样，是超小概率事件。在天天基金网的新股申购资料页面中可以查到，如今新股中签概率大多只有 0.01%～0.04%，也就是平均每 10000 个人里面，只能产生 1～4 个幸运儿。辛辛苦苦打了一年新股，结果一个都没中的股民比比皆是。

能否打中新股完全要碰运气，运气好中了新股后能赚多少钱，同样完全是碰运气。

根据市场环境和新股本身吸引力的不同，新股上市后，少则会有 2～3 个涨停板，多则有几十个涨停板。迄今为止，上市后出现连续涨停板次数最多的「妖股」是 2015 年 3 月上市的暴风集团，因为当时恰逢大牛市，暴风集团又是一家极具公众知名度和想象空间的互联网企业，因此上市后居然出现了连续 29 个涨停板，在第 30 个交易日打开涨停板后，又是连续 5 个涨停板；跌了 2 天后，再来连续 3 个涨停板。暴风集团的发行价是 7.14 元，如果你在第一个涨停板打开时以 157 元的收盘价卖掉，能赚到将近 75000 元，计算公式是（157-7.14）×500 股；如果你胆子比较大，在上市后疯涨潮的最高峰 327 元卖掉，能赚到近 16 万元。当然，暴风集团的疯狂是当时大牛市环境下的特殊产物，可就算是 2017 年熊市中发行的普通新股，打中后少则赚个几千元，多则赚个几万元还是很正常的。

虽然打新收益很诱人，但打新概率实在是低，我没那么贪心，不奢求一夜之间天上掉下几万元馅饼，那有没有什么办法能把这个大馅饼拆碎了，吃点边角料呢？

有，那就是打新基金。

前面介绍过，新股发行分成网上申购和网下配售，申购价格一样，但申购资格差很多，网上申购谁都可以玩，网下配售则分成 A、B、C 三类，A 类主要是公募基金和社保基金；B 类是企业年金和保险资金；C 类是符合特定条件的个人投资者以及私募基金。机构投资者需要满足持续经营有 2 年以上，开展 A 股投资业务时间达 2 年以上，并符合证券业协会对网下询价对象的市值要求的条件。个人投资者要求满足 5 年以上 A 股投资经验，总资产至少要达到 1000 万元，部分新股将门槛提高到了 2000 万 ～3000 万元。说实话，这个资金门槛不是一般的高。参与网下配售，就不能再参与网上申购，否则要被关上半年的「小黑屋」。一般情况下，网上占比小，网下占比大，但也不是绝对的，根据网上申购的踊跃程度，网上和网下的比例还会做二次调整，也就是说如果网上申购太火爆了，就会从网下再划拨一点份额给网上，这叫回拨机制。但不管怎么回拨，毕竟一个是普通市场，一个是土豪市场，人口基数差太大，所以线下配售的配售率还是远远超过了线上申购的中签率。比如说某个小盘股计划发行 3500 万股，其中 1500 万股给线上申购，相当于成千上万的散户都去无成本刮彩票，所以中奖率会低到 0.01%；其余 2000 万股给网下配售，只要土豪们成功参与到配售环节，就等于必中股票，只是看最后获配股数多少了。按配售原则，会优先向 A 类投资者倾斜，也就是公募基金和社保是「亲儿子」，会重点扶植，利益输送；然后才轮到 B 类投资者，也就是企业年金和保险资金，这是「干儿子」；配股率最低的是 C 类投资者，也就是游走在体制之外的私募基金和个人土豪。

如此，在网上申购的普通股民其实是站在打新歧视链的底层，资产在 1000 万元甚至几千万元以上的个人土豪看起来地位高得多，但和公募基金相比，依然不受待见。所以不管你有多少钱，自己打新股的收益率总是不如公募基金打新的收益率高。更何况绝大多数人都不是千万身家的富翁，与其自己去打新股，不如借道打新基金，既省心省力又赚得多。

但要注意的是，中国基金的分类中并没有一类专门叫打新基金，它只是民间流传的一种基金概念。因为现在打新股已经不再需要预缴款，只要有股票仓位的基金都可以参与打新。这么一来，不仅是普通的股票型基金可以打新，指数基金、混合型基金甚至债券型基金也都可以打新，所以又叫泛打新基金。

对于这些基金来说，打新是一种不需要额外耗费成本和精力，能轻松赚到钱的途径。

首先，我们一定要明确一点：对于泛打新基金来说，打新收益只是「餐后甜点」，起到锦上添花的作用，但并不是这只基金赚钱的核心手段。打铁还需自身硬，归根到底还得靠基金本身管理能力出色，历史业绩优良。这就要用到力哥前面讲解过的挑选股票型基金、混合型基金、债券型基金的关键技巧，这里就不重复了。具体来说，目前市场上主打打新概念的基金，大多数是灵活配置型和偏债型的混合基金。在它本身是一只优质基金的基础上，我们再来重点看它的打新部分。

第一是看规模，底仓规模至少要达到 1 亿元。如果基金规模太小，底仓的波动性高，也会面临巨额赎回时净值异常波动的风险；但如果规模太大，打新收益分摊下来就很少了。所以一般建议选择基金规模在 6 亿 ～12 亿元的基金。

目前沪深交易所对线下配售部分的底仓市值要求在提高，沪市有 5000 万元底仓市值已成为常态，有的新股对底仓要求甚至提升到了 6000 万元，深市比较多的是 3000 万元。如果未来底仓市值出现整体上调，相应的基金规模达到 20 亿元会比较合适。

第二是看投资策略。打新基金普遍采取两类策略：一种是股票底仓加上打新，甚至还会加上对冲策略，从而保证底仓不出现大幅波动，这主要运用在灵活配置型基金上；另一种是股票底仓加上固定收益类，也就是债券再加上打新，主要运用在债基上。对前一种而言，基金的选股能力和底仓风险控制能力会影响最终的基金净值；后一种则更侧重基金背后债券投研团队的实力。

第三是看中签情况，也就是能不能做到有效询价，打中新股。已获配的新股金额占基金净资产的比例越高，新股上市后带来的单位收益也就越高。另外打新的持续性也要关注，毕竟我们希望买的基金能持续给我们带来打新收益，如果某只基金只是心血来潮偶尔参与几次打新，就和我们买这类基金的初衷背道而驰了。

第四是看基金的防套利意识。在短期大量打中新股后，有些基金能及时暂停大额申购甚至彻底暂停申购来避免大量套利资金流入而摊薄了打新收益，这样基金原投资者的利益就得到了更大程度的保障，这才是有良心的打新基金。

老规矩，打开天天基金网首页，选择「基金数据」，在「打新股基金」一栏下，可以分别找到有效申报基金、已获配基金、基金获配新股的相关数据（见图 11.2）。然后我们把基金规模在 6 亿 ～12 亿元的、获配新股占净资产比例较高的、获配新股数量较多的并且近一年获配股数较高的基金先挑选出来，再根据力哥之前介绍的常规的优秀基金挑选方法进一步筛选基金，并最终选出最优秀的打新基金。

最后力哥要提醒的是，新股不败的神话是在 A 股这种新兴市场的特定历史时期才有的制度红利，IPO 由核准制向注册制转变的速度虽然放慢了，但大方向依然没有变。从过去这几年的趋势看，新股发行速度在加快，僧多粥少的局面正在逐渐改变，随着新股发行得越来越多，无风险打新的收益也会不断被摊薄。

图 11.2 打新股基金一览（来源：天天基金网）

从 2014 年 6 月 IPO 重启到 2015 年 7 月再次暂停之间，打新基金平均净值增长了 18.7%。但 2015 年上半年打新基金的优异表现更大程度上是依赖于牛市本身，打新部分带来的年化收益在 8%～10%。而 2015 年年底 IPO 再次重启并取消了预缴款，A 股才真正进入全民打新时代，这股打新风潮在 2016 年 6 月达到了最高峰，当月上市新股平均能获得 18.31 个连续涨停板，但之后随着市场趋于理性和平静，加上 IPO 速度不断加快，新股收益开始持续走低。2016 年 9 月新股平均只有 11.91 个连续涨停板，到 12 月下降到了 10.15 个连续涨停板，到 2017 年 1 月，著名服装企业太平鸟上市后仅收获了 3 个连续涨停板。

打新收益下滑的趋势也影响了打新基金的整体表现。

2015 年打新基金平均年化收益率为 6.17%。2016 年在「股债双杀」的糟糕环境下，打新基金虽然还是全部获得了正收益，但收益率已不如 2015 年，排名前三的打新基金也只取得了 5.58%、4.6% 和 4.29% 的回报率，打新收益对基金净值的平均贡献在 3% 左右。到 2017 年 3 月底，打新基金业绩最好的居然是一只名叫「招商中证白酒」的指数基金，回报率为 11.75%，这主要受益于茅台股价的上涨，而打新基金整体平均回报率进一步下降到了 2.38%。随着 2017 年 5 月到 6 月次新股的普遍大跌，新股涨幅下降得更加明显，打新基金的吸引力也在不断下降。所以，打新基金并不是一种我们可以放心长期持有的基金品种，它的回报率既取决于股市和债市大环境的表现，也取决于新股发行速度以及监管层对股市的看法。